比特幣最大企業持有者Strategy（MSTR）透過發行優先股籌資買進比特幣的策略，正面臨成本效益質疑。研究與經紀機構K33指出，若Strategy今年大致避免使用STRC優先股融資，並將部分資金保留、回購及股息支出改用於購買比特幣，截至10月12日，其持幣量理論上仍可達84萬3,303顆，與實際持有的84萬8,250顆相差不到5,000顆，顯示優先股融資帶來的增持效益，可能不足以抵銷長期股息成本。
K33：STRC融資效益不如預期
加密貨幣研究機構 K33 的研究主管 Vetle Lunde 在最新報告中，評估 Strategy 若採取不同融資方式，其比特幣持有量可能出現的變化。
這項假設分析先排除Strategy在2026年上半年透過STRC籌集的約75億美元，再假設公司原本於5月至8月撥入美元儲備的40億美元，以及用於回購STRC的16億美元，改為直接購買比特幣。此外，K33假設Strategy可省下90%的STRC股息支出，並將這筆資金用於增持比特幣。
計算過程維持MSTR普通股發行規模不變，並採用比特幣每週平均價格估算。結果顯示，截至10月12日，Strategy在上述假設下仍可持有84萬3,303顆比特幣，略低於實際持有的84萬8,250顆。
換言之，Strategy透過STRC籌資，確實協助公司在今年上半年購入近10萬顆比特幣，但K33認為，若將融資成本納入考量，這種做法未必是最有效率的資本配置方式。Lunde直言，對於優先股融資模式是否是錯誤決策，K33的答案是肯定的。
年化股息支出升至15.6億美元
K33估算，Strategy目前每年優先股股息支出已達15.6億美元，高於今年稍早的約8.3億美元，其中STRC規模擴張就增加約7.25億美元的年度股息負擔。
以比特幣價格每顆8.3萬美元計算，Lunde估計，額外增加的年度股息成本相當於約8,740顆比特幣。相較之下，Strategy實際持幣量與K33假設情境的差距僅4,947顆。按照這項估算，額外股息成本約7個月就足以抵銷兩種情境之間的持幣差距。
這也凸顯STRC融資模式的核心問題：發行優先股雖然能讓Strategy在不增加MSTR普通股數量的情況下籌集資金，但公司仍須持續支付股息，形成長期資金成本。若比特幣價格漲幅不足以彌補融資成本，透過優先股加速累積持幣量的效益便可能受到侵蝕。
美元儲備可支應股息，但資金效率受質疑
Strategy的美元儲備可為優先股股息提供一定緩衝。K33估計，現有儲備足以支付約42個月的股息，降低公司因現金流壓力而被迫出售比特幣的可能性。
不過，Lunde也質疑，持有美元儲備的資金效率。若美元儲備的年化報酬率假設為4%，而STRC的票面股息率為12%，兩者之間存在明顯的成本落差。在此情況下，Strategy將資金留在儲備帳戶，而非用於其他用途，可能產生額外的機會成本。
K33因此認為，相較於繼續發行高股息優先股，Strategy未來透過增發普通股籌資購買比特幣，可能是更有效率的選擇。不過，普通股增發也會增加流通股數量，對既有股東持股比例及每股比特幣曝險造成影響，仍須權衡其利弊。
Strategy 回購 STRC，並提議改為每日配息
近期，Strategy已大幅回購STRC優先股。STRC於10月13日收在99.90美元，略低於每股100美元的面額。
此外，Strategy於9月提出調整STRC、STRD、STRF及STRK等四種優先股的配息方式，計畫改為每日支付股息。這項變更仍須經股東批准，公司則表示，調整支付頻率不會增加既有的常規股息義務。
整體而言，Strategy透過優先股融資累積比特幣，讓公司得以在不直接稀釋普通股的情況下擴大持幣規模，但股息支出快速攀升，也使融資策略的長期成本更加突出。K33的分析顯示，評估Strategy的比特幣增持策略時，除了持幣總量，也須將股息負擔、美元儲備報酬及不同融資工具的成本一併納入考量。
